经营基准结论
完整研究之后，模型明确选择的最可能经营情景
「更可能」表示超过一半的主观方向倾向，不是统计概率，本站不展示精确概率数字；小幅／大幅是判断窗口内影响的定性分档，不代表具体降幅。
近期可维持：FY26中期息已上调至35.12分（约9.08亿元已派付），年普通分红约15亿元由约20-25亿元自由现金流覆盖（约1.3-1.6倍），并有193.89亿元现金定存与零借款托底；中长期50%派息率为比例承诺而非金额保障，分红额随利润下台阶温和收缩。
2026年10月下旬第三季度营运公告与FY27订货会显示：剔除第三季度'25低基数后终端流水与折扣企稳、对361度增速差收敛，且下半年'26无大额新营销预付——则份额侵蚀被证伪、上半年现金下降属一次性前置，基准改判稳定。
只保留一项最可能推翻基准判断的条件；它成立时结论需要重审。核心因果与最强反论
驱动：收入增速14.3%→3.2%→2.8%逐年下行，第二季度'26平台流水低单位数下降、7-8月同比再降约1个百分点，同期361度中高单位数增长、安踏主品牌低单位数增长，线下折扣加深3.5个百分点——是大众价格带份额侵蚀而非行业整体衰退；奥委会至2028年及库里长约摊销使广告费率升至11.2%且下半年'26继续抬升，电商与毛利率+0.9个百分点不足以同量级抵补。
公司是低增长现金牛——回款15天、存货64天、库存够卖4个月，渠道健康；上半年现金骤降62%只是奥委会/库里广告费提前支付，193.89亿元现金定存下中期股息反升至35.12分，全年自由现金流仍超分红1.3倍——需求稳住即现金牛。但需求侧证据更硬：二季度同业仍增长、折扣加深、公司下调指引隐含下半年收入转负；渠道健康与需求走弱可并存，故判小幅而非大幅衰退。
最新期间经营信号
判断对象是集团经常盈利与可持续现金，不是股价或单季波动。
上半年'26收入152.35亿元(+2.8%)、公司股东应占净利18.16亿元(+4.5%)系所得税下降而税前-6.1%；第二季度平台流水低单位数下降（线下降、电商中单位数增），7-8月同比再降约1个百分点、9月初仅轻微改善；线下折扣同比加深约3.5个百分点。
便宜价格带份额流失压收入，奥委会（至2028年）与库里长约推高费用，上半年广告占比已11.2%；上半年经营现金流降60.4%主因营销费提前支付，全年自由现金流约20-25亿元，较2024-25年35-38亿元下移。193.89亿元现金定存属于上市公司、受限仅240万元，公司零借款，年分红约15亿元仍可覆盖；分红约为利润的50%，金额随利润调整。
这是研究采用的定性现金方向；没有可靠量级时不编造具体降幅，未量化的平坦结果只作为参考上界。企业质量与六维画像
六维企业画像
主要机会
可能怎样改善，以及需要什么条件。
库里合作与新跑鞋能否变成真销量
机会公司与库里的十年长约（媒体报道总价约3-4亿美元），加上自研科技带出的飞电、赤兔、越影跑鞋系列，如果2027年能真正拉动篮球和跑步产品销量，就能部分抵消营销开支上升、把净利润率修复回来——这是判断公司能否稳住的核心条件。
电商和毛利率改善，部分抵消压力
机会上半年'26电商流水仍中单位数增长、毛利率+0.9个百分点至50.9%（批发成本优化与电商组合改善），在收入停滞下提供同统计标准、可延续的部分抵补，限制利润下移斜率。
主要风险
具体影响什么，以及接下来如何观察。
便宜价格带份额被继续抢走
风险若对361度等的增速差继续走阔、折扣未收窄，FY27批发订单收缩将使收入平台每年损失低个位数百分比、毛利率承压，衰退幅度可能自small上调；届时50%派息率下分红额收缩加快。
多年大额营销花出去不见效
风险奥委会的钱要花到2028年，库里合同费用可能延续到约2036年；若2027年产品还是卖不动，净利润率会从约10%继续下降，自由现金流逼近20亿元以下、分红刚够覆盖，衰退判断要再加深。
松日案官司的潜在赔款
风险最紧急的追债文件虽已撤回，官司本身没了结；按历史统计标准约19.55亿港元，如果全额败诉会一次性吃掉净现金约一成，不危及生存和分红，但每股家底会变薄。
哪些问题可能改变判断
012026年第三季度营运公告（预计10月20-24日）及FY27订货会：平台流水是否连续为负、对361度增速差是否走阔、批发订单是否收缩？尚待确认
若剔除第三季度'25低基数后流水与折扣企稳、订单不缩，需求侧份额侵蚀被证伪，方向改判稳定、幅度none，现金假设回调至stop_growth；若降幅扩大且差走阔，幅度升至large、竞争维度降至weak。
影响：经营变化、竞争优势02库里合同真实总价（主流统计标准3-4亿 vs 投机统计标准8-12亿美元）及下半年'26新运动资源签约的规模与付现节奏？尚待确认
库里费用年化约2-3亿元还是5.7-8.6亿元，是完全不同的两档：前者冲击温和，全年经营现金流约34-37亿元、自由现金流约20-25亿元的判断成立；后者费用整体抬升，若下半年再有大额预付款，这个现金判断会被打破，分红覆盖趋近1倍、衰退加深。
影响：生意本身的赚钱能力、利润变成现金的能力补充重大事项
按需展开，了解事项怎样影响经营或股东利益。
01与中国奥委会签2025-2028年合作、2026年6月再签库里十年长约，营销投入被长期锁定展开查看
2026年上半年广告及推广开支17.13亿元、同比增28.2%，占收入比例从9.0%升到11.2%；财务总监明说库里费用主要下半年才体现，还要签新资源、营销占比续升，大额提前付款已让上半年经营现金流降60.4%。若2027年前销量不起，净利润率从约10%续降、自由现金流逼近20亿元以下；转化成功则是企稳的最强证据。
022026年二季度平台流水低个位数下降、7-8月继续走弱，公司8月下调全年收入目标展开查看
同期361度中高单位数、安踏主品牌低单位数增长而李宁转负，叠加线下折扣加深3.5个百分点，指向大众价格带份额侵蚀而非单纯行业降速；指引降至低单位数隐含下半年'26收入转负，经由折扣→经销商盈利→FY27批发订单→收入与毛利率传导，2027年为利润下移的主要兑现窗口，衰退幅度存在自small上调的风险。
03松日案清盘人于2025年4月29日撤回针对2018年贷款的法定偿债书展开查看
这是收购前留下的旧账，对方按历史统计标准索赔约19.55亿港元，是公司最大的一笔潜在诉讼风险；偿债书撤回后没有被强制清盘的近忧，193.89亿元现金定存和零借款不受影响。但官司没了结，将来判决或和解仍可能造成一次性大额支出，需要盯住开庭时间表。
其他模型怎么看这家公司
各渠道独立研究、独立判断；并列展示不代表一致或投票。
未来更可能小幅衰退
资料截止 2026-09-19 · 企业质量 B查看该渠道完整报告 →基准情景为稳定
资料截止 2026-10-06 · 企业质量 B查看该渠道完整报告 →未来更可能小幅衰退
资料截止 2026-09-19 · 企业质量 B查看该渠道完整报告 →未来更可能小幅衰退
资料截止 2026-10-06 · 企业质量 B查看该渠道完整报告 →也可以在多模型对照总览中一屏查看这家公司全部渠道的方向结论。
主要资料来源
补充公开资料中的重要事实（12 项）
李宁2026年第二季度（截至6月30日）整个平台的零售流水比上年同期低个位数下降，线下渠道（零售和批发）下降，电商中个位数增长；销售点共6,063个，比上季度末净减少12个。
披露日期：2026-07-15 · 二手资料野村的渠道调查显示，李宁2026年三季度（7-8月）销售同比增速比二季度再低约1个百分点，明显差于预期；上半年核心的鞋类收入只微增0.6%，经营现金流下降60%。
披露日期：2026-09-11 · 二手资料2026年二季度国产运动品牌集体降速：361度主品牌零售额中高个位数增长，安踏主品牌和FILA低个位数增长，迪桑特、可隆等其他品牌增速从一季度的40-45%放缓到25-30%，李宁全平台流水低个位数下降，特步主品牌零售下跌、是四家里最弱的。
披露日期：2026-07-17 · 二手资料李宁2026年8月20日中期业绩：收入152.35亿元（+2.8%）、净利润18.16亿元（+4.5%）、毛利率50.9%（+0.9个百分点）、中期股息每股35.12分；全年收入增长目标由年初的高个位数下调到低个位数，净利润率目标下调到中至高个位数。
披露日期：2026-08-22 · 二手资料李宁2026年中期业绩新闻稿：线下卖出的流水中83%是新品，全渠道库存约够卖4个月，库存水平和新旧程度都保持健康。
披露日期：2026-08-20 · 一手资料李宁2026年上半年线下折扣比上年同期加深约3.5个百分点（2024年同期约0.5个百分点），电商平均折扣也加深了低个位数；公司在业绩材料里直言「折扣加深拖累流水表现」，单店日均客流下降中个位数。
披露日期：2026-09-12 · 二手资料据Shams等美国媒体报道，库里与李宁的合约为10年、总价值约4亿美元；不同媒体的说法从约3亿美元到缺乏依据的8-12亿美元都有，公司没有披露过合同金额。
披露日期：2026-08-21 · 二手资料李宁首席财务官赵东升在2026年中期业绩会上说：与库里合作的新增费用主要从2026年下半年开始体现，下半年公司还要继续签约新的运动资源，因此下半年营销费用占收入的比例会比上年同期、比上半年都高。
披露日期：2026-08-21 · 二手资料李宁2026年上半年收入152.4亿元（+2.8%）、净利润18.2亿元（+4.5%）；上半年广告及市场推广开支17.13亿元、同比+28.2%，占收入比重从上年同期的约9.0%升到11.2%，是近年高位。
披露日期：2026-08-21 · 二手资料361度二零二五年第四季度营运概要（港交所公告原文）：361°主品牌产品于二零二五年第四季度的零售额（以零售价值计算）较二零二四年同期录得约10%的正增长；361°童装品牌产品亦录得约10%的正增长。
披露日期：2026-01-12 · 一手资料李宁2026年中期业绩公告：在相关公司申请阻止清盘人凭法定偿债书启动清盘程序后，清盘人撤回了法定偿债书；撤回时间点是2025年4月29日（2025年中期报告披露）。
披露日期：2026-08-20 · 二手资料李宁2026年中期业绩新闻稿：现金及等同现金项目130.03亿元人民币，加回银行定期存款后共193.89亿元，期内净现金比上年同期增加约2亿元；中期股息每股35.12分人民币，分红约为利润的50%。
披露日期：2026-08-20 · 一手资料研究方法与所用模型
V5.2.2 由主研究员模型先定研究题目，派出有限的子研究任务查证决定性缺口，再由主研究员综合全量子研究，明确选择最可能的经营基准情景（方向、衰退倾向、幅度、分红后果和一项反转条件）；独立复核员同时检查是否夸大优势或过度保守。
主研究员与独立复核员：glm-5.3（智谱 GLM 渠道）。经营判断先于并独立于价格判断。
本分支只展示经营研究与分红判断，不展示股价、估值、现金回本、股东回报率、目标价或仓位，也不提供买卖建议。